古北水鎮20%股權于2018年6月27日在北京產權交易所正式掛牌，20%股權的掛牌底價為人民幣17億元。

中青旅控股股份有限公司（以下簡稱“中青旅”）7月7日公告稱，擬以現金17億元收購古北水鎮20%股權，再度引起了市場關注。

7月18日，中青旅收到上交所下發的《關于對中青旅控股股份有限公司重大資產重組預案的審核意見函》，要求中青旅就參與受讓古北水鎮股份一事作出相關問題補充說明。

問題一：不同意股權轉讓，為何又參與認購？

公告顯示，京能集團此前就古北水鎮項目轉讓事項以書面方式征詢古北水鎮其他股東的意見，征詢結果為三家同意轉讓，兩家不同意轉讓，其中不同意轉讓的分別為中青旅及其控股子公司烏鎮旅游。顯然，中青旅對于古北水鎮的股權轉讓并不那么情愿。

因此，上交所要求中青旅補充披露公司不同意本次交易標的股權轉讓事宜，又擬參與本次股權認購的原因。

中青旅不同意古北水鎮股權轉讓，為何又參與股權認購？作為古北水鎮第一大股東，中青旅擁有優先購買權。中青旅曾在公告中表示，本次交易有利于公司聚焦于景區主業，將提升公司盈利能力和綜合競爭力。

目前，中青旅及控股子公司合計持有古北水鎮41.29%股權，若成功受讓古北水鎮股權，將可能導致合計持有超過古北水鎮50%股權，成為古北水鎮的絕對控股股東。同時，中青旅對古北水鎮的控制權也將得到強化。

但有分析認為，對中青旅來說，現在收購古北水鎮股權并不是一個好的時機。目前，古北水鎮的運營還未進入預期中完全成熟的階段，按計劃古北水鎮年接待量要達到400萬人次，去年接待人次為275.36萬人次，比計劃中的接待量還存在不少的差距。

因此，外界看來，中青旅此次參與受讓古北水鎮股權顯得有些被動。

問題二：一季度營收與凈利潤為何不匹配？

中青旅公告顯示，2017年度及2018年1-3月，古北水鎮實現營業收入分別為9.79億元和1.6億元，實現凈利潤分別為1.14億元和虧損1657.69萬元。

一邊是營收大漲，另一邊卻是凈利潤下滑。對此，上交所要求中青旅補充說明2018年第一季度營業收入與凈利潤不匹配的原因及合理性，以及第一季度凈利潤虧損的原因及合理性。

作為旅游行業的明星項目，古北水鎮的運營情況一直受到業內的關注。事實上，古北水鎮近兩年一直處于“強營收弱盈利”的狀況中，雖然營收持續增長，但凈利潤卻出現較大浮動的波動。

數據顯示，2016年，古北水鎮營收7.2億元，凈利潤2.09億元；2017年古北水鎮的營收達到了9.79億元，同比增長35.16%，而凈利潤為1.14億元，卻同比下降了45%。

古北水鎮收入大幅增長的情況下，為何凈利潤會出現下滑？執惠此前從中青旅相關人士處了解到，主要有三方面的原因，一是今冬煤改氣設備資金投入較多；二是去年氣荒之時，采購天然氣支出較多；三是有房地產業務的影響。中青旅的投資者調研會議記錄也顯示，一季度是經營淡季，但同時經營支出比較大，煤改氣后燃氣價格對經營支出影響較大，一季度對燃氣的支出大約在千萬級。

此外，古北水鎮的接待游客量的增速出現明顯的下滑。2015年-2017年接待游客量同比增長分別為50.85%、65.68%、12.89%，其中2017年的增速出現了大幅下滑。

凈利潤下滑，營收、接待游客量的增速放緩成為擺在古北水鎮面前的發展難題。

問題三：掛牌底價為何高于評估價值？

另外，古北水鎮的資產評估增值也引起了上交所的注意。

根據中青旅披露的公告，截至評估基準日2017年6月30日，古北水鎮公司股東全部權益價值65.7億元，較賬面凈資產32.6億元增值101.49%。

而按照京能集團轉讓20%股權底價17億元的價格來計算的話，古北水鎮公司整體估值已經增長至85億元。

對于本次交易掛牌底價高于評估價值的情況，上交所要求中青旅解釋前述資產評估增值的原因及合理性，并補充披露本次交易掛牌底價、競價方式、付款方式等在內的北京產權交易所公開信息。

若中青旅成功受讓古北水鎮20%股權，京能集團在古北水鎮項目上收益頗豐。據了解，古北水鎮2012年引入戰略投資者京能集團進行增資擴股，投資5億元持股20%。對比如今17億元的轉讓底價，京能集團將浮盈12億元。因此，京能集團選擇此時退出也屬正常。

古北水鎮開發時間并不長，未來還有發展空間，如何提升經營管理水平，增強其盈利能力考驗著古北水鎮的運營能力。