這兩天文旅產業最大的新聞莫過于祥源集團戰略投資海昌海洋公園，這是近幾年來中國文旅產業最大規模的產業整合，必將對中國文旅業影響深遠，這讓我想起了黑石并購默林的事，我給大家分析下這兩個交易整合的異同，詳細分析可以看執惠公眾號的深度分析（重磅解讀|祥源戰投海昌海洋公園，一場資本與文旅的深度融合）。

我們先看，交易背景與戰略邏輯維度：

資源互補與產業鏈整合

祥源集團與海昌海洋公園的“聯姻”，核心邏輯是“山岳+海洋”的資源互補。祥源以自然景區（如張家界、鳳凰古城）見長，而海昌擁有海洋主題公園IP和城市流量入口，兩者結合形成覆蓋自然、娛樂、文化的全域旅游生態。這與黑石2005年收購默林娛樂的邏輯相似：默林當時是歐洲小型水族館運營商，黑石通過并購樂高樂園等資產，將其打造為全球第二大家庭娛樂品牌，形成IP驅動的產業鏈閉環。

海昌財務困境與資本紓困

海昌因疫情沖擊和債務壓力選擇引入戰投，祥源以22.95億港元注資緩解其流動性危機，同時獲取控股權。類似地，黑石收購默林時，后者正面臨債務高企和增長瓶頸，黑石通過杠桿收購（LBO）注資并推動其上市，最終實現資本增值。兩者的共同點在于通過資本介入解決標的方的短期困境，但祥源更注重長期運營協同。

祥源鳳凰古城“湘見·沱江”沉浸式藝術游船 圖源：祥源文旅

資本運作模式與整合策略差異

首先是杠桿收購與輕資產轉型，黑石對默林的收購采用高杠桿模式（自有資金占比不足5%），并通過出售非核心資產、優化管理成本實現輕資產運營。祥源則更多依賴產業資源整合，例如將海昌的海洋IP與自身低空經濟、山岳景區結合，探索“海陸空”立體化體驗。兩者的差異反映了產業資本與金融資本的不同策略：黑石以金融工具驅動價值重構，祥源則以實體資源協同為導向。

其次，IP賦能與運營能力輸出，黑石通過默林的IP矩陣（如樂高、杜莎夫人蠟像館）強化品牌溢價，并反哺旗下其他資產。祥源則強調“投研建運”一體化能力，將自身在景區管理、低空觀光等領域的經驗注入海昌，例如優化上海海昌的運營效率。這種差異源于雙方的核心競爭力：黑石擅長資本運作與IP孵化，祥源更注重線下場景的深耕與資源聚合。

行業周期與戰略意圖對比

首先，行業階段與投資動機。黑石并購默林正值歐洲文旅產業整合期，通過規模化降低邊際成本、提升議價能力。祥源戰略投資海昌則處于中國文旅產業從規模擴張轉向質量升級的階段，雙方合作瞄準“國內50+國際50”目的地布局目標，試圖以資源互補搶占高端市場。可見，黑石布局的是橫向擴張，祥源則聚焦縱向產業鏈延伸。

其次，長期戰略意圖差異。黑石的退出導向明確，通過推動默林上市實現資本增值（回報率超6倍）。祥源則強調控股后的深度運營，例如整合雙方年游客量超3億的流量池，構建“線上平臺+線下場景”的生態閉環。

這種差異折射出資本屬性的不同：黑石作為私募股權基金目標單一，追求財務回報，但祥源作為產業集團在追求財務回報的同時，更注重戰略協同與長期價值。

這兩個行業整合案例的共同啟示在于，文旅產業的競爭已從單一項目轉向系統能力，未來成功者需兼具資源整合、資本運作與場景運營的多維能力。對中國企業而言，如何在“內卷化”市場中通過戰略投資或并購實現差異化突圍，將是長期課題。

版權聲明

祥源文旅；海昌海洋公園；文旅投資

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